Alcuni mesi orsono, il pensiero comune tra gli economisti era che il 2020 sarebbe stato l’anno dello scoppio di nuova crisi economica. Tale previsione nasceva da un’assunzione piuttosto semplice: siamo di fronte al ciclo di espansione economica più lungo della storia: se il benchmark sono gli Stati Uniti, ci troviamo di fronte a ben 126 mesi di crescita ininterrotta (da giugno 2019); tenendo fede alla teoria del ciclo economico, l’alternanza di un periodo di espansione ad uno di crisi sarebbe inevitabile ed è chiaro quindi che, più il primo si protrae, più crescono le possibilità che il secondo sia dietro l’angolo.

Sebbene sia difficile predire esattamente quando la prossima crisi arriverà

– a tal proposito un vecchio adagio recita “Non puoi controllare la paura, quando essa si diffonde diventa impossibile stopparla” – ed il 2020 sembra configurarsi come un anno interlocutorio, va chiarito che stiamo entrando nella decade caratterizzata dal più basso tasso di interesse in 5000 anni, dalla più grossa bolla della storia, da profili di debito deflattivi, dal crollo demografico nelle economie avanzate e dalla crescita preoccupante delle disuguaglianze, senza scordare il tema del global warming, entrato prepotentemente nell’agenda politica di ogni Esecutivo che si rispetti.

Insomma, non proprio i presupposti migliori.

Tale situazione obbliga a domandarci se le economie occidentali possano crescere senza produrre una bolla o, meglio ancora, se la creazione di una bolla sia essa stessa indispensabile per generare crescita economica, in altre parole: il futuro è segnato o si può far qualcosa per stoppare il ciclo?

Questo interrogativo andrebbe posto non quando il prezzo degli asset comincia a calare ma quando, come sta avvenendo in questi anni, il prezzo di azioni e obbligazioni continua a crescere in maniera ininterrotta.

Cominciamo col dire che l’ultima volta che il tasso di disoccupazione statunitense è sceso quasi sotto al livello attuale è stato alla fine degli anni ’90 e 2000. Allora esso fu il risultato di ingenti investimenti nelle reti infrastrutturali di telecomunicazione e nelle startup informatiche, le cosiddette dot-com, fino a che la bolla scoppiò.

Il recupero avvenne grazie ad una nuova ondata di investimenti, stavolta nel mercato immobiliare, enormemente gonfiati dalla concessione di prestiti a soggetti non meritevoli, cosiddetti subprime, che portarono, nel 2008, alla crisi economica più grave dal ’29.

La sensazione è che qualcosa di analogo stia per ripetersi.

Del resto viviamo l’era dei tassi zero – ancora, non esistono precedenti nella storia in cui tassi zero o negativi siano stati così diffusi – e il perdurare di tale condizione fa sì che gli investitori cerchino costantemente nuovi asset via via più rischiosi, essenzialmente per due ragioni:

  1. Quelli più sicuri vanno esaurendosi.
  2. Quelli più sicuri garantiscono rendimenti bassi se non addirittura nulli.

Sono questi i motivi che hanno spinto gli operatori finanziari ad accettare investimenti persino in titoli argentini a cent’anni, come avvenuto nel 2017, o in bond greci decennali con un tasso di rendimento di poco superiore all’1%.

“Stability breeds instability” direbbe l’economista Hyman Minsky.

Le bolle però non vanno demonizzate tout court.

Infatti, prima che esse possano esplodere, generano benessere per l’intera collettività: nel 19esimo secolo, per esempio, diedero un grosso contributo allo sviluppo della rete ferroviaria, negli anni ’90 del 900, l’enorme afflusso di denaro nel mercato ha portato, tra gli altri, lo sviluppo della rete internet veloce e, più di recente, ad innovazioni quali la realtà aumentata, l’intelligenza artificiale, i droni e via discorrendo.

Nel momento in cui una bolla esplode, però, chi più ne risente è la classe operaia, quella meno istruita e dunque più facilmente sostituibile: come si è soliti dire “gli ultimi ad essere assunti sono sempre i primi ad essere licenziati”.

Eppure, nonostante i tassi zero, stiamo assistendo a pesanti rivolte per l’alto costo della vita in Cile, Colombia, Ecuador, Iran, Hong Kong, Libano e Sudan. Hong Kong, per esempio, sta vivendo pesanti ondate di protesta a causa di una bolla immobiliare che ha reso il costo delle abitazioni nella città cinese tra i più alti del mondo.

E qui torniamo al quesito che ci siamo posti in precedenza: è possibile adottare dei correttivi affinché gli effetti negativi delle bolle siano arginati?

Nel caso dell’ultima crisi, quella dei mutui subprime del 2008, l’ex Presidente della Federal Reserve, Ben Bernanke, riteneva che la bolla si fosse originata dall’enorme afflusso di risparmio globale: gli investitori esteri, soprattutto quelli cinesi, negli anni precedenti avevano versato ingenti capitali nell’economia statunitense, in quanto i propri risparmi eccedevano le opportunità di investimento in patria – tempo fa pubblicai un articolo sulla necessità da parte delle economie in via di sviluppo, soprattutto quella cinese, di costituire un modello sistema finanziario – sprecandoli per lo più in eccessiva e dunque inutile edilizia residenziale.

Questo perché nell’economia di servizi nella quale viviamo, fatta sempre più di grosse start-up liquide e afflitta da un preoccupante invecchiamento della popolazione, non necessita di questo genere di investimenti.

In linea generale, le fasi di espansione economica non dovrebbero essere dopate da inutili ed eccessive politiche fiscali espansive o da una politica monetaria troppo accomodante, è proprio questo genere di azioni, figlie dell’opportunismo politico, a creare pericolose bolle.

Ed è per questo motivo che, qualche mese dopo la vittoria di Donald Trump alle elezioni americane, criticai il suo “Make America Great Again” e, successivamente, le continue pressioni verso il Presidente della Fed, Jerome Powell: in questi giorni si legge di un’opinione pubblica favorevolmente colpita dai risultati economici raggiunti dall’amministrazione Trump, purtroppo politica e macroeconomia hanno orizzonti temporali diversi.

L’azione del banchiere centrale e di un Governo responsabile deve essere anticiclica: di sostegno nei periodo di crisi e di recupero nei periodi di espansione, non con il secondo schiavo del consenso ed il primo succube della volontà del secondo, lo ribadisco, è quando ciò si verifica che si alimentano bolle.

Il problema, dunque, non è solo l’alto debito ma anche l’eccessiva disponibilità di asset, quindi non solo la parte destra di cui si compone un bilancio, ma anche quella sinistra.

Se hai troppo denaro a disposizione, infatti, rischi di sovrainvestire, dunque anche in prodotti non meritevoli, o di valutare eccessivamente il prezzo degli asset esistenti.

Gli americani emersero con un basso debito alla fine della seconda guerra mondiale perché durante il conflitto vi erano state scarse possibilità di investimento privato e le valutazioni degli asset esistenti erano pessimisticamente basse. In ogni ciclo economico che è seguito, invece, i bilanci delle aziende sono via via cresciuti e negli anni ’80 sono cominciati a diventare un problema.

La Fed, di volta in volta, allo scopo di far ripartire l’economia dopo ogni recessione, abbassava i tassi di interesse rendendo quindi i prestiti più vantaggiosi: l’inflazione che ne derivava serviva a rendere meno esosi i debiti preesistenti e, così facendo, sosteneva il valore delle azioni, dei bond e degli altri asset.

Un processo che si è ripetuto in maniera ridondante.

Stavolta però le banche centrali, soprattutto BCE e BoJ, non hanno ancora recuperato dalle rispettive espansioni monetarie necessarie a fronteggiare la precedente crisi, dunque, se dovesse essercene un’altra in tempi brevi, con ogni probabilità si ritroverebbero con le mani legate.

La Fed si trova invece in una condizione leggermente migliore: Janet Yellen aveva già avviato il processo normalizzazione di bilancio e, se Trump non si fosse messo di traverso facendo pressione per arrestarlo, Jerome Powell avrebbe probabilmente maggiori margini di manovra.

Altro tema da non sottovalutare è quello del sistema bancario: i bassi zero a cui i banchieri centrali hanno obbligato gli istituti di credito, insieme a vincoli sempre più stringenti riguardo i criteri di solvibilità, hanno praticamente azzerato i loro margini di guadagni, costringendo a rivalersi sui correntisti per tenersi a galla. Ciò sta comportando un cambiamento della strategia di risparmio dei cittadini, sempre meno propensi nel depositare il proprio denaro su conti correnti che portano costi anziché interessi, preferendo talvolta persino “lasciarli sotto al materasso”.

Christine Lagarde, alla sua prima uscita da Presidente della BCE, ha detto di essere consapevole del cosiddetto “side effect” derivante da un eccessivo protrarsi del quantitative easing, ne parlai alcuni anni fa in un articolo dal titolo “Il QE non è la panacea”.

L’Eurozona ha un rapporto tra debito privato e prodotto interno lordo superiore a quello statunitense. Anche in Australia, Canada, Cina e Corea del Sud esso è più elevato rispetto a quanto osservato negli Stati Uniti nel 2009. Ciò potrebbe star a significare che l’epicentro della prossima crisi economica potrebbero non essere gli Stati Uniti.

La correzione di tale squilibrio non sarebbe in realtà troppo complessa, almeno se vista in un’ottica micro: la graduale riduzione dell’esposizione debitoria dell’investitore potrebbe risanare il bilancio dell’azienda, evitandone il default in caso di crisi.

Ma come ci insegna KeynesCiò che funziona per una famiglia, non funziona per un’economia nel suo complesso”.

In un’ottica macro, infatti, la storia si fa molto più complessa: è impensabile credere che il disinvestimento non leda i profitti delle imprese.

Affinché ciò accada, sarebbe necessario che l’operatore pubblico compensi la fuoriuscita dei capitali privati aumentando la spesa pubblica, così come avvenuto durante la seconda guerra mondiale: un’operazione chirurgica, difficile da realizzare senza generare turbolenze nei mercati, senza dimenticare l’impossibilità di attuarla da parte di alcuni Paesi, i cui altissimi debiti pubblici, conseguenza della nazionalizzare degli istituti di credito sull’orlo del fallimento, lasciano margini di manovra risicatissimi.

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